ارزش گذاری استارت آپ ها چطور انجام میشه؟

مالی
استارتاپ
سرمایه_گذاری

#1

یکی از مسائل مهمی که به رشد استارت آپ ها کمک میکنه، جذب سرمایه هست. برای جذب سرمایه لازمه ارزش استارتاپ مشخص باشه، تا بشه درصد سود سرمایه‌گذار رو تعیین کرد.

چه روش‌هایی برای ارزشگذاری استارتاپ‌ها وجود داره و به چه فاکتورهایی بستگی داره این ارزشگذاری؟

معیارهای ارزش‌گذاری استارتاپ از دید یه سرمایه‌گذار چیا هستند؟

ارزش گذاری استارت آپ ها

دنباله‌ی موضوع آیا تا حالا ایده ای داشتید که به فکر رشد اون باشید؟ بدون بودجه و سرمایه اولیه چطور پیش رفتید؟


#2

خب یه سرمایه گذاری که در یه زمینه ای که سرمایه گذاری می کنه اغلب هدفش باید برگشت سرمایه و سود باشه. استارت آپ ها چطور همچین موردی رو ارضا می کنن؟

انواع استارت آپ ها کدوم ها هستن؟ میشه مثال بزنید؟


#3

با تعریفی که نیل بلومنتال موسس شرکت Warby Parker از استارت ارائه میده “استارت آپ یک کمپانی نوپا است که راه‌حلی نوین را برای یک مساله ارائه می‌کند؛ در حالی که تضمینی برای موفقیت کمپانی از طریق راه حل ارائه شده وجود ندارد.” به نظر میاد نمیشه محدودیتی برای انواع استارت آپ ها قائل شد اما استارت آپ هایی که من میشناسم در حوزه بازی و سرگرمی، هنر و موسیقی، حمل و نقل، مسائل مالی و بورس هستند. وجه تمایز استارت آپ ها از کسب و کارها کوچک این هست که محصولی که ارائه میدن یک نرم افزار، وب سایت یا اپلیکیشن هست.
وجه تمایز دیگه استارت آپ رشد سریع اون هست. معمولا این رشد سریع معادل جذب کاربران یا مشتریان زیادی هست که به راه حل جدید ارائه شده توسط استارت آپ علاقه مند میشن. به طور کلی ساختار یه استارت آپ باید برای رشد سریع طراحی بشه.


#4

توضیح: من سرمایه‌گذار نیستم، و تا الان هم سرمایه‌گذاری بیش از ۲۰ تومن جذب نکردم. در عین حال یه سری تجربه های شخصی در این مورد دارم که ممکنه مفید باشه. و این تجربه ها به پرسش «یه سرمایه گذار موقع سرمایه گذاری استارتاپ چه فاکتورهایی براش مهمه؟» جواب میدن و نه پرسش ارزشگذاری استارتاپ.

دومی رو خود صاحب مجلسها، یعنی فاندرهای استارتاپ لازمه انجام بدن و روش های مختلفی داره که هنوز اطلاعات کافی در موردش ندارم و نمیتونم در موردش نظر بدم.

  1. شما اگه قرار بود زمانی هر چند کوچیک برای آموزش یه کودک سرمایه گذاری میکردی، رو کدوم یکی از دو بچه ی زیر زمانت رو خرج میکردی؟
    • بچه ی ۱: با کلی شور و شوق دنبال یادگیری هست و این رو توی تک تک قسمت های بدنش نشون میده،
    • بچه ی ۲:‌ یه بچه بی حوصله که به زور مامان باباش نشسته جلو شما؟
  • رقبای این استارتاپ چه اندازه ارزشی تونستن ایجاد کنن؟ (یه جورایی حداقل ارزش احتمالی استارتاپ رو نشون میده)
  • بازار هدف این استارتاپ چه اندازه ای داره؟ (حداکثر ارزش استارتاپ رو نشون میده)
  • این استارتاپ الان کجاس و برای اینکه رشد ایجاد کنه، چقد بودجه لازم داره؟
  • اگه سرمایه گذار انجل باشه، براش مهمه که بدونه این استارتاپ در طی یه سال چقد میتونه ارزشش رو افزایش بده.
  • و اگه سرمایه گذار، سرمایه گذار بلندمدت تر از انجل باشه (نخواد سر یکی-دو سال سهامش رو بفروشه) لازمه نقطه‌ی سر به سر رو بدونه.

#5

قبل از پرداختن به بحث شیرین ارزش‌گذاری استارتاپ‌ها من سه نکته رو بگم:

نکته‌ی اول: ارزش‌گذاری استارتاپ رو کی داره انجام میده و داریم از منظر کی صحبت میکنیم: استارتاپ یا سرمایه گذار/VC؟ به نظر من ارزش گذاری کار استارتاپ نیست. ممکنه طرف بگه این ایده رو دارم و این ایده خیلی خوبه بیاین از من بخرین. تو میگی ده میلیارد تومن ایده می ارزه، برو ببین کسی هست بابت شنیدن این ایده ده هزار تومن بهت پول بده یا نه؟

یعنی نکته‌ی مهمی که وجود داره اینه که این بازار هست که مشخص میکنه ارزش استارتاپ چقده و ارزشگذاری استارتاپ کار خود استارتاپ نیست.

نکته دوم: ارزش واقعی استارتاپ وقتی مشخص میشه که وارد بازار واقعی بشه. و بازار واقعی برای یه استارتاپ وقتی هست که سهامش به طور عمده خرید و فروش میشه، مثلا میره تو بورس. پس یه استارتاپ تا وقتی داخل بورس نرفته، خیلی نمیتونه ادعای این بکنه که من ارزشم اینقدره یا نیست.

خیلی وقتا ارزش استارتاپها بیش از اندازه یا کمتر Evaluate میشه. اغلب over Evaluate میشه، به خاطر اینکه VC سودش در این هست که از استارتاپ Exit کنه. و اگه فروشنده خوبی باشه با قیمت بیشتری میفروشه تا حاشیه سود بیشتری به دست بیاره.

نکته‌ی سوم: معمولا وقتی از ارزش استارتاپ صحبت میکنیم از ارزش پیش از سرمایه‌گذاریش صحبت میکنیم یا pre-money. وقتی پول سرمایه گذار به استارتاپ تزریق بشه، ارزش پس از سرمایه گذاری یا post money ش مشخص میشه.

روش‌های ارزش گذاری در مراحل مختلف عمر یه استارتاپ فرق میکنه. در ضمن اینکه چندین و چند روش وجود داره، مثلا من ۱۲ روش ارزشگذاری میشناسم!‌ برا اینکه به ارزش یه استارتاپ برسن، خیلی از این روش‌ها رو با هم انجام میدن. من اینجا در هر مرحله از عمر استارتاپ یه روش رو که بیشتر استفاده میشه توصیف میکنم.

ارزش‌گذاری بسته به عمر استارتاپ فرق میکنه!

گفتم که متدهای ارزش‌گذاری استارتاپ در مراحل مختلف عمر استارتاپ متفاوتن. مثلا استارتاپی که عمر طولانی‌تری داره و سوابق مالی داره ارزشش راحت تر معلوم میشه تا استارتاپی که هنوز سابقه مالی نداره و قراره بر اساس آینده‌ی پیش‌بینی‌ شده‌ش ارزش‌گذاری بشه.

پس عمر استارتاپ مشخص کننده‌ی اینه که از چه روشی استفاده بشه. معمولا هر چقدر استارتاپ جوون‌تر باشه از روش های کیفی‌تر استفاده میشه و هر چی بالغ‌تر باشه از روش های کمّی‌تر.

استارتاپ‌های Later Stage

یه روش کمّی خیلی معروف وجود داره که برای استارتاپ های later Stage استفاده میشه، روش DCF یا روش discounted cash flow هست. در این روش عملکرد آینده‌ی استارتاپ رو بر مبنای عملکردش تا امروز، تخمین می‌زنن، بعد ارزش سه-پنج سال آینده رو با فرمول‌های مشخصی که وجود داره به زمان حاضر برمیگردونن تا ارزش کنونی‌ش رو حساب کنن.

واضحه که این روش نیاز داره که شما سوابق مالی از یه استارتاپ داشته باشین و به درد استارتاپ‌هایی میخوره که تعداد زیادی یوزر و یا تراکنش (transaction) داشتن، مثلا اسنپ و دیجی کالا. و یا استارتاپایی که حداقل یکی دو نوبت روشون سرمایه‌گذاری شده.

روش نیمه‌کیفی - نیمه‌کمّی ارزشگذاری

یه کم که بیایم پایین‌تر و به روش‌های نیمه کیفی – نیمه کمّی برسیم، می‌تونم به متد VC در ارزشگذاری استارتاپ‌ها اشاره کنم. متد VC خیلی روش بی رحمانه‌ای هست، چون ارزشگذاری VC به VC فرق میکنه. و در ضمن استارتاپ هیچ ایده ای نداره ارزشگذاری چه جوری انجام شده.

در DCF، عدد و رقمت مشخصه و ممکنه فقط روی این بحث شه که در اینده هفته‌ای پنج درصد قراره رشد ایجاد شه یا پنج و نیم درصد. ولی در روش VC نه، پارامترهای مختلفی دخیل هستن که استارتاپ روی هیچ کدوم کنترلی نداره. در این روش VC انتظار داره در پنج سال آینده پولی که رو این استارتاپ گذاشته n برابر بشه. و این پیش بینی رو میکنه که این استارتاپ در پنج سال اینده m دور دیگه سرمایه جذب کنه و سهامش رقیق بشه، مثلا از ۳۵ به ۲۰ درصد برسه. بعد با توجه به این حدس‌ها و با کمک فرمول‌هایی که خیلی پیچیده نیست، میان حساب میکنن که ارزشِ پس از سرمایه گذاری این استارتاپ چه قدره، و از روی این ارزش، ارزشِ پیش از سرمایه گذاریش رو حساب میکنن.

خب استارتاپ نه میدونه قراره از نظر ذهن VC ارزشش چند برابر بشه. و نه میدونه VC پیش بینی ش از سهامی که میخواد چقدره. در نتیجه یه VC ممکنه ده میلیارد ارزش گذاری کنه و یکی ۱۵ میلیارد.

گاهی ممکنه VC ارزش استارتاپ شما رو بیش از ارزشی که باید تخمین بزنه، چون دوست داره استارتاپی شبیه شما رو در پورتفوی یا سبد سرمایه گذاری خودش داشته باشه. مثلا من به عنوان یه فعال حوزه فین تک به این نتیجه برسم که میخوام استارتاپ پرداخت داشته باشم، ولی استارتاپ خوبی به تورم نخورده باشه. یا اگه خورده باید این رو راضی بکنم که با من بیاد کار بکنه. در نتیجه ممکنه بهش پیشنهادهای اغواکننده‌ای بدم. و چنین مواقعی نظر VC در ارزش استارتاپ تاثیر میذاره و این به نفع استارتاپ نیست که در انتها توضیح میدم.

در ضمن حواستون باشه برا VC سبد سرمایه‌ش ارزش داره و نه یک دو استارتاپ داخلش. و VC دنبال اینه که بازده سبدش رو بالا ببره و نه الزاما رشدِ یک-دو استارتاپ. و ممکنه از یه جایی به بعد تزریق سرمایه به یه استارتاپ رو متوقف کنه که بازده سبدش بره بالا، ولو به قیمت اینکه اون استارتاپ شکست بخوره.

استارتاپ‌های Eraly Stage

روش های کیفی‌تری مثل برکوس (Berkus) هم هستن که برای استارتاپ‌ها در مراحل اولیه موثرن و همین طور روش‌هایی که از برکوس منشعب میشن، مثل آنالیز ریسک و یا روش‌های Scorecard و … .

این روش‌ها مبتنی هستن بر اینکه میگن شما به عنوان استارتاپ در Seed Stage یا Early Stage تیمتون این قدر می ارزه، ایده‌تون این قدر، و اجراتون این قدر. در ضمن نیاز هست که شما رو با استارتاپهای داخل و خارج کشور مقایسه کنن و بازار هم موثره.

خیلی‌ها در مراحل اولیه، روش برکوس رو روش موثر میدونن. ولی من یه روش اکتشافی-ابداعی پیشنهاد دارم که تو داکیومنت‌ها ممکنه پیداش نکنین، ولی در حال استفاده‌س؛ اون هم روش مذاکره‌س.

مشخصه که من اگه میخوام در راند اول در یه استارتاپ سرمایه گذاری کنم، به علل مختلف، حاضر نیستم زیر ۳۵ درصد بیام. از طرف دیگه مشخصه این استارتاپ چقدر پول میخواد، مثلا استارتاپ ۳۰۰ میلیون تومن در راند اول پول میخواد.

پس ۳۵ درصد میشه مبلغی که من دادم تقسیم برpost money .post money هم که مجموع pre money و پولی هست که الان دادم. پس تبدیل میشه یه فرمول ساده که قابل محاسبه‌س. ۳۵درصد مساوی هست با Invest تقسیم بر Pre money + Invest. و تنها چیزی که مشخص نیست Pre Money هست که حسابش میکنیم. خیلی از استارتاپ ها هم این روش رو پذیرفتن، و سعی میکنن مبلغ Invest خودشون رو بالا ببرن و بتونن ارزش بالاتری کسب کنن.

ضررهای ارزشگذاری استارتاپ بیشتر یا کمتر از ارزش واقعی

یه موضوع دیگه ای هم بگم که خیلی به روش های ارزشگذاری ارتباط نداره، ولی به خود ارزشگذاری مرتبطه: under-evaluation و over-evaluation هر دو در مراحل مختلفی به ضرر استارتاپ هستن.

Under-Evaluation

یه استارتاپ اگه کمتر از چیزی که باید ارزشگذاری شه به وضوح، به ضررش هست. چون در قبال پول ثابت درصد بیشتری به VC داده. این ممکنه باعث کاهش انگیزه‌ی بنیانگذارها برای ادامه‌ی مسیر و یا دور شدن سایر سرمایه‌گذارها از راند بعدی سرمایه‌گذاری بشه. این تکلیفش مشخصه و همه ازش فراری هستن.

Over-Evaluation

چیزی که استارتاپ‌ها ازش فراری نیستن و ممکنه به ضررشون تموم شه، ارزش‌گذاری بیش از ارزش واقعی هست. مثلا اگه استارتاپ شما ۵ میلیارد می‌ارزه و ۱۰ میلیارد ارزشگذاری شده به نفع شما نیست. منطق ریاضی ساده‌ای پشتش هست:

مثلا بعد از یک سال ارزش استارتاپ سه برابر میشه. پس اگه ابتدا ۵ میلیارد ارزشگذاری شده، الان ۱۵ میلیارد تومن می‌ارزه. حالا برا رشد بیشتر ۱۵ میلیارد می‌ارزه و سرمایه گذاری که میاد، مثلا ۱۵ میلیارد میذاره و ۵۰ درصد می‌گیره؛‌ و در نتیجه خوشحاله.

ولی اگه ۱۰ میلیارد ارزشگذاری شده، بعد از یک سال ۳۰ میلیارد می‌ارزه. و سرمایه گذاری که میاد ۱۵ میلیارد رو بذاره، به جای پنجاه درصد، ۳۳ درصد گیرش میاد.

در مراحل اولیه ممکنه این اتفاقات چیزی نشون ندن. ولی وقتی ۴-۵ دور روی استارتاپ سرمایه گذاری میشه، و رقم های مورد نیاز در مراحل بعدی بیشتر میشه، سرمایه گذاری مشکل تر میشه. چون سرمایه گذار انتظار داره در قبال پول درشت درصد معقولی بگیره، مثلا ۱۰-۱۵ درصد. ولی چون از ابتدا ارزش گذاری بالاتر بوده و استارتاپ داشته رشد خودش رو میکرده الان درصدی که میتونه پرداخت کنه کمتره.

در نتیجه استارتاپایی که Over Evaluate بشه‌ن، مخصوصا در شروع کارشون؛ اگه خوب رشد کنن در انتهای کار به مشکل جذب سرمایه میخورن.


چه جزئیاتی برای مذاکره با سرمایه‌گذار در ایران وجود دارد که ممکن است ندانیم؟